中泰国际：重申中国中药增持评级 目标价5.05港元

中药配方颗粒业务收入快速增长，中泰重申中国中药增持2021年业绩超越预期

公司2021年营业收入同比增长32.2%至约132.3亿元人民币（下同），国际股东净利润同比增长16.2%至19.3亿元。评级主要业务中，目标配方颗粒、价港成药、中泰重申中国中药增持中药饮片、国际中医大健康综合业务收入分别同比增长32.2%、评级13.8%、目标14.6%、价港36.3%。中泰重申中国中药增持公司下半年在中药配方颗粒销售方面非常成功，国际而且中国从2021年11月起放宽了医疗机构销售配方颗粒的评级要求，公司配方颗粒销售网络进一步拓宽，目标导致配方颗粒下半年收入为上半年的价港约1.5倍，引领公司收入超越预期。由于中药配方颗粒的毛利率显著高于其他板块，配方颗粒收入的快速增长引领股东净利润超越预期。

预计未来三年收入将稳健增长

我们预计未来三年公司收入将维持稳健增长，主营业务中药配方颗粒与中成药业务收入的2021-24ECAGR分别为12.9%与12.3%，基于：1）公司作为行业龙头将继续受益于中药配方颗粒的需求增长：中药配方颗粒安全性较高，也更符合中医“辨证论治，随证加 减”的理论，能因患者的需求提供个性化治疗，预计中药配方颗粒的需求仍将稳健增长。根据中国医药工业信息中心的数据，2020年公司在中药配方颗粒市场的占有率高达52%，作为行业龙头将继续受益于需求的增长；2）未来能销售中药配方颗粒的医疗机构将增加，公司基层销售网络将拓宽：中药配方颗粒原来只能在二级以上中医院使用，但根据去年11月出台的《关于规范医疗机构中药配方颗粒临床使用的通知》，能提供配方颗粒的医疗机构范围明显扩大，只要经审批或备案能提供中医服务的医疗机构就能使用配方颗粒，这些情况有利于公司产品在基层医疗机构的销售推广。3）目前国内新冠疫情反复，中医药在新冠预防及轻症治疗方面效果很好，公司的肺炎颗粒2020年已经在国内投入使用，目前也被用于香港的著名中医诊所，预计未来也将继续受益于需求提升。4）2021年公司中成药业务毛利率同比提高3.8个百分点，表明高毛利产品的销售在增加。

重申“增持”评级，目标价5.05港元

由于2021年下半年业绩超越预期， 2022-23E股东净利润预测分别上调7.6%、3.6%。我们重申“增持”评级，目标价从4.35港元上调至5.05港元，对应9.0倍2022E PER，以反映盈利预测的上调。

风险提示：（一）新冠反复影响经营；（二）中药配方颗粒板块竞争可能加剧